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    管理者過度自信對企業資本結構偏離的影響探討

    論文價格:150元/篇 論文用途:碩士畢業論文 Master Thesis 編輯:碩博論文網 點擊次數:
    論文字數:33332 論文編號:sb2022090220064449351 日期:2022-09-22 來源:碩博論文網

    本文是一篇管理論文,筆者認為對于不同微觀特征的企業來說,管理者過度自信對企業資本結構偏離具有明顯的異質性影響,主要表現為:相對于國有、過度負債與高市場競爭地區企業,管理者過度自信對非國有、負債不足與低市場競爭地區企業資本結構偏離的促進作用更強,且在國有企業中,管理者過度自信與企業資本結構偏離之間無相關關系。
    第1章緒論
    1.1研究背景與意義
    1.1.1研究背景
    金融危機之后,我國政府實行經濟刺激計劃,非金融部門杠桿率得到飛升,從2008年為138.4%到2016年已經上升到206.6%,高杠桿率潛在的金融風險不容小覷;為了保持經濟健康發展,我國政府在2015年推出了供給側改革的五大任務,去杠桿就是其中之一;為了順應宏觀經濟走勢,2017年,黨的十九大首次提出高質量發展理念,堅決防范化解重大金融風險。過高的資產負債率讓企業承受巨大的債務償還壓力,如果不能按時還款,企業不但會喪失在資本市場的信譽,還會有破產的風險;過低的資產負債讓企業不得不占據部分現金流,會降低企業的資金流轉速率,導致企業面臨經營危機(Fischer等,1989)[1]。在這種背景下,企業需要在理論的指導下結合現實將杠桿控制在合理的水平,這有助于降低負債帶來的資本成本,擺脫債務束縛化解財務風險。

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    財務理論是管理者在企業發展中制定各項決策的理論基礎,資本結構理論作為企業財務理論的重要組成部分,是管理者判斷資本結構和實施優化措施的依據,對企業的影響舉足輕重,短期來看決定著企業的資本成本,長期來看決定著企業的價值。資本結構理論的研究比較豐滿,是學者們共同努力的結果,總有學者發現理論的不足并進行修正和補充,但所有學者幾乎都默認管理者在決策時能時刻保持理性,忽視了管理者受心理差異的影響而產生認知偏差的決策背景,導致現代財務理論并不能完全解答企業實務里出現的“羊群效應”和“損失厭惡”等異?,F象。
    以“非理性人”為前提的行為金融學的出現正好彌補了現代公司財務理論的不足。1986年Roll[2]提出的“狂妄自大假說”指出了管理者的“盲目自信”和“狂妄自大”的非理性特征會影響企業的并購決策。擁有過度自信特征的個體對自身知識的深度和廣度以及接收信息的數量和質量具有絕對自信,在處理問題時,相信自己具備掌控事件發展的能力,而做出與現實有異的決策?;诖?,學術界對管理者過度自信對企業經濟行為的影響展開了豐富的研究,包括對企業的投融資決策(Malmendier等,2008[3]和張艾蓮等,2019[4]),并購決策(Roll,1986[2]和李丹蒙等,2018[5])以及企業的股利政策(Deshmukh等,2013[6])的影響,發現管理來著表現的過度自信特征能充分解釋管理者諸如過度投資等無效行為。
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    1.2文獻綜述
    1.2.1管理者過度自信
    關于“管理者過度自信”的最早研究可以追溯到1986年,Roll在研究并購活動時指出,即使不能給公司帶來任何價值,部分經理人仍然會主導并購行為的發生,并且頻頻對并購對象過度支付。Roll隨后發現,出現這些現象的公司的經理人都具有“狂妄自大”和“盲目自信”的特征。Shefrin(2007)[12]同樣專注于對過度自信的研究,認為個體過度自信表現為其認知的預期能力高于實際能力。簡兆權等(2018)[13]研究中管理者過度自信表現為對決策的結果持樂觀態度而導致具有過度投資傾向。過度自信是個體的內在特征,表現在個體具體的行為決策上,且年齡(江偉,2010)[14]、閱歷都會加強這種特征,企業在甄選管理者時,很難快速且精確辨識,因此管理者過度自信的現象在企業中普遍存在,但是表現形式卻不盡相同。一方面,過度自信使管理者產生控制幻覺??刂苹糜X本身對決策的過程,事情的發展不造成實質影響,只表現為管理者產生能夠控制事情發展并取得預期結果的幻覺。實際上,決策的成功實行,或活動的順利開展,既受企業擁有的資源和管理者個人技能的影響,還受環境、決策關系人、活動參與者的影響,但是過度自信使決策主體對風險的感知不明顯,要么認為風險較低不會對結果產生影響,要么直接忽視風險,因此對決策產生控制幻覺。Ben-Davidetal等(2007)[15]對財務總監展開研究,由于缺乏對風險的感知,過度自信的財務總監自動降低未來現金流的折現率期望。另一方面,過度自信使管理者過于樂觀。過度自信的管理者認為某個行為決策達到預期結果的概率接近百分百(Langer,1975)[16],是管理者的一種樂觀心理。創業者的過度自信特征更加明顯,Landier與Thesmar(2009)[17]對創業者展開了調查,創業伊始,高達56%的創業者對創業成功充滿自信,而僅僅只有6%的創業者對創業過程充滿憂患,認為公司順利發展的創業者比認為公司遇到困難的創業者多達九倍之多,Landier等對這些創業者的公司持續追蹤三年,發現實際順利發展的企業為38%,遭遇困難的企業卻有17%,順利發展的公司僅僅不到遭遇困難的公司的一半之少。心理學認為過于樂觀是對個體某一事件的特定結果肯定的心理傾向,是一種“樂觀偏差”。
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    第2章概念界定和理論基礎
    2.1概念界定
    2.1.1管理者過度自信
    1.管理者的概念界定
    廣義上來講,企業的管理者就是企業的管理層,即職位在副總經理之上的人,既包括戰略的主要決策人,又包括具體決策的責任人(Langer,1975)[16]。但也有學者從狹義角度考慮,認為管理者就是決定企業的戰略方向的主要決策人,認為企業的CEO才是企業的管理者(Shefrin,2007)[12]。結合我國上市企業的具體情況,國內的學者對管理者的定義也作出了解釋,胡明霞(2015)[43]認為總經理和CEO在企業里擁有實際決策權,他們都屬于管理者,Lin等(2005)以我國上市企業為研究對象,認為年報中披露的管理人員才是企業的管理者。根據委托代理理論,職業經理人對企業業務擁有決策權,直接獲取企業一手信息,對企業實際經營情況更加了解,但股東了解企業實際情況主要通過經理人編制的報表。綜上,本文界定的管理者是擁有實際決策權的總經理。
    2.管理者過度自信的概念界定
    根據心理學的研究,自信是個體的內生特質,不同的個體表現出不同的自信指數,自信指數高的人往往表現出過度自信的特征。結合行為金融學的研究,企業的管理者由于自身淵博的學識、精進的技能、超前的思維、復雜的社會關系以及過去成功的經驗而比其他人表現出更強的過度自信表征,通過對管理者的認知產生偏差而影響其行為決策前中后各個階段,過度自信的管理者往往表現出或是對內外部環境呈現樂觀期待,是受思維惰性的影響去制定決策,或是對財務決策的可行性和成功率產生誤解。
    衡量管理者過度自信的方法多種多樣,主要集中在管理者的個人特征、主流媒體評價、管理者相對薪酬、盈利預測以及管理者持股變化這五種衡量方式。主流媒體評價須收集媒體對管理者的評價,手工收集很可能遺漏,導致收集到的數據不全,而對過度自信的判定產生偏差,且媒體評價會受個人喜好的影響,主觀色彩較重,所以這種衡量方式缺乏可靠性。中國上市企業發布盈利預告時間較晚晚,且企業自行發布的盈利預告缺乏統一的標準,所以這種衡量方式存在局限性。過度自信可能是帶有先天因素的特征,但更多是受到后天因素的影響產生的對自我的認識,因此,須綜合考慮管理者個人經歷,所以本文采用管理者個人特征作為管理者過度自信的衡量方式。
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    2.2理論基礎
    2.2.1資本結構理論
    資本結構理論經歷了半個多世紀的發展,已經相對成熟。MM理論和權衡理論對企業資本結構發生偏離的現象作出了解釋;融資優序理論考慮到“信息不對稱”的作用,對企業的融資偏好作出了解釋;自由現金流量理論解釋了在“信息不對稱”和“代理問題“的雙重作用下企業過度投資的原因。
    對于MM理論,Modigliani與Miller在1959年首次提出“資本結構”的概念[53],認為企業價值與資本結構無關。1963年,Modigliani與Miller修正了之前的研究:發現債務融資通過獲得節稅收益而提高企業價值,節稅收益是指支出在稅前的負債利息[54]。隨后,Myers與Majluf(1984)[55]進一步發現企業存在最優資本結構,且存在于節稅收益的邊際價值等于財務成本的邊際損失的均衡狀態,財務成本是指債務融資過程產生的交易成本和債務比例過高產生的破產成本,權衡理論誕生。政策在變動、行業在變化、企業在發展,所以目標資本結構并不是固定不變的,同時,市場的波動、企業盈利或虧損的狀態都會引起財務戰略的調整,使企業資本結構或是超過目標值或是達不到目標值,很少出現兩者恰好相等的情況,因此只要在合理的范圍內,就不會對企業造成不利影響,但超出一定范圍,管理者就會對資本結構進行調整(Flannery與Rangan,2006)[44]。由于調整成本的存在,管理者優化資本結構的動機可能會受到影響。
    對于融資優序理論,Sherin(2001)[12]認為企業有融資需求時,為了盡可能降低融資成本,在信息不對稱的影響下,會遵循內部融資、債務融資、股權融資的融資偏好。自由現金流量理論認為,與股東之間的利益沖突導致管理者主動將握有的自由現金投資,形成過度投資(Heason,2002)[22]。顯而易見,管理者的融資偏好和過度投資傾向與企業資本結構息息相關,過度自信的非理性特征影響著管理者的行為決策,因此,企業要想將資本結構把控在合理的區間內,有必要展開對“過度自信”心理特征的研究。
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    第3章管理者過度自信對企業資本結構偏離影響的理論分析...............................18
    3.1管理者過度自信對企業資本結構偏離的影響研究..........................18
    3.2企業風險承擔水平的中介效應...................................20
    第4章管理者過度自信對企業資本結構偏離影響的實證設計..........................23
    4.1樣本選取與數據來源......................................23
    4.2變量定義與構建......................................23
    第5章管理者過度自信對企業資本結構偏離影響的實證檢驗...........................29
    5.1企業目標資本結構的測度...........................29
    5.2全樣本回歸分析.................................30
    第5章管理者過度自信對企業資本結構偏離影響的實證檢驗
    5.1企業目標資本結構的測度
    表5-1列示了2SLS,隨機效應和固定效應三種回歸方法估計得到的企業目標資本結構。其中,固定效應模型F檢驗值為1844.01,說明應該排除2SLS回歸。第(3)列的結果證明拒絕了隨機效應,綜上,本文通過固定效應模型來擬合得到企業目標資本結構。
    從企業目標資本結構的特征變量來看,企業成長性的回歸系數(19.02)在1%的水平上顯著為正,說明了企業的營業收入同比增長越快,這為企業的債務融資提供了很強的背書證明,所以企業的資產負債率就越高。資產有形性的回歸系數(16.92)在1%的水平上顯著為成,說明企業的有形資產越多,企業的償債能力也就相應越高,債務融資也就越便利。企業的盈利能力的回歸系數(-43.75)在1%的水平上顯著為正,說明盈利能力促使企業放棄債務融資,即通過改變融資方式影響資產負債水平。企業規模的回歸系數(20.66)在1%的水平上顯著為正,說明較大的規模增強企業抵抗風險的能力,給外部投資者以破產風險小的意識,外部債務融資的成本相對較小,所以資產負債率也就越高?,F金流量的回歸系數(-3.79)在1%的水平上顯著為負,說明企業的現金流越大,資金周轉越靈活,足以滿足企業融資需求,從而減少了對債務融資的選擇。非債務稅盾的回歸系數(-10.95)在1%的水平上顯著為負,說明固定資產折舊與債務利息一樣具有抵稅作用,這在很大程度上降低了企業的債務融資偏好,從而降低企業的資產負債率。

    管理論文參考
    管理論文參考

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    第6章結論與建議
    6.1研究結論
    本文基于2012-2020年中國滬深兩市A股非金融類上市企業的年度數據,以總經理五項個人特征作為管理者過度自信的衡量方式,研究了管理者過度自信對企業資本結構偏離的作用效率和影響機理。本文主要結論如下:
    (1)管理者過度自信會顯著促進企業資本結構偏離。具有過度自信特征的管理缺乏調整企業資本結構的動機、且傾向于加大企業杠桿率,導致企業實際資本結構偏離目標資本結構。一方面,樂觀是過度自信的一種表現形式,過度自信程度越深,管理者越可能對結果往往有好的期待,認為發生資本結構偏離現象并不會給企業帶來不利影響;控制幻覺是過度自信的另外一種表現形式,過度自信程度越深,管理者越可能高估自己控制事態發展的能力。另一方面,過度自信強化了管理者的思維惰性,導致管理者誤以為企業目標資本結構是固定值,所有資產負債決策都是根據“固定值”做出的調整,因而偏差越來越大。
    (2)對于不同微觀特征的企業來說,管理者過度自信對企業資本結構偏離具有明顯的異質性影響,主要表現為:相對于國有、過度負債與高市場競爭地區企業,管理者過度自信對非國有、負債不足與低市場競爭地區企業資本結構偏離的促進作用更強,且在國有企業中,管理者過度自信與企業資本結構偏離之間無相關關系。
    (3)企業風險承擔水平在管理者過度自信與企業資本結構偏離關系中承擔著部分中介作用,管理者過度自信通過提高企業風險承擔水平來加大企業資本結構偏離。管理者過度自信受自我實現需求的驅動,試圖通過把握高風險的優質投資項目提升資本配置效率。此時過度自信的管理者的認知偏差表現在自認為有足夠的能力應對企業面臨的高風險,但實際并不具備相匹配的能力,相信投資決策對資本配置的效率遠高于優化融資渠道對資本配置的效率,因此,企業資本結構偏離加大。
    參考文獻(略)


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